Thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang xuất hiện một loạt kế hoạch phát hành mới với quy mô lớn, trong đó có những tên tuổi vốn hóa hàng đầu trên sàn chứng khoán.

Đáng chú ý nhất là Tập đoàn Vingroup (VIC) với kế hoạch phát hành tối đa 455 tỷ won trái phiếu riêng lẻ tại thị trường Hàn Quốc, tương đương khoảng 8.400 tỷ đồng. Lô trái phiếu dự kiến có kỳ hạn 3 năm, không chuyển đổi, không kèm chứng quyền và có bảo đảm. Lãi suất danh nghĩa tối đa 8%/năm, còn mức cụ thể sẽ được xác định theo điều kiện thị trường tại thời điểm phát hành. Doanh nghiệp dự kiến thực hiện trong quý III hoặc quý IV/2026.

Đây là điểm đáng chú ý bởi thay vì chỉ phụ thuộc vào thị trường vốn trong nước, Vingroup đang tiếp tục mở rộng khả năng tiếp cận nguồn vốn quốc tế. Với một tập đoàn có nhu cầu vốn lớn cho nhiều mảng kinh doanh và đầu tư, việc đa dạng hóa thị trường huy động có thể giúp mở rộng dư địa tài chính, đồng thời phân tán nguồn vốn và nhà đầu tư.

Nếu Vingroup gây chú ý bởi quy mô và thị trường phát hành, thì CTCP Đầu tư Hạ tầng Kỹ thuật TP.HCM (CII) lại nổi bật ở cấu trúc khoản huy động.

CII dự kiến chào bán 67,198 triệu trái phiếu chuyển đổi cho cổ đông hiện hữu, giá 100.000 đồng/trái phiếu, qua đó có thể thu về gần 6.720 tỷ đồng. Trái phiếu có kỳ hạn tới 25 năm và được dùng để đầu tư mở rộng tuyến cao tốc TP.HCM - Trung Lương - Mỹ Thuận.

Điểm đặc biệt nằm ở chữ “chuyển đổi”. Với tỷ lệ chuyển đổi dự kiến 1:10, nếu toàn bộ trái phiếu được chuyển đổi, lượng cổ phiếu phát hành thêm về lý thuyết có thể lên tới khoảng 672 triệu cổ phiếu.

Như vậy, CII đang tìm kiếm một nguồn vốn dài hạn để tài trợ cho tài sản hạ tầng có vòng đời dài, nhưng đổi lại cổ đông phải tính đến khả năng pha loãng trong tương lai.

Cấu trúc này khác đáng kể so với các khoản vay thông thường. Nhà đầu tư trái phiếu vừa có quyền nhận dòng tiền theo điều kiện của trái phiếu, vừa có cơ hội trở thành cổ đông nếu thực hiện quyền chuyển đổi.

Đáng chú ý hơn, kế hoạch huy động của CII diễn ra trong bối cảnh cuối quý II/2026, tổng nợ phải trả của doanh nghiệp đã vượt 30.500 tỷ đồng, trong khi lợi nhuận thuộc về cổ đông công ty mẹ trong nửa đầu năm giảm 71%, xuống khoảng 33 tỷ đồng.

Điều này khiến khoản huy động 6.720 tỷ đồng không chỉ là câu chuyện về một dự án hạ tầng mới, mà còn đặt trong bài toán cân đối vốn và khả năng tạo dòng tiền của CII trong những năm tới.

Ở nhóm bất động sản và khu công nghiệp, Becamex (BCM) dự kiến phát hành tối đa 710 tỷ đồng trái phiếu riêng lẻ kỳ hạn 3 năm. Hai kỳ tính lãi đầu tiên có lãi suất cố định 11%/năm; các kỳ tiếp theo áp dụng lãi suất tham chiếu cộng biên độ 4% nhưng không thấp hơn 10,5%/năm. Toàn bộ tiền thu được dùng để cơ cấu các khoản nợ vay ngắn hạn. Đáng chú ý, lô trái phiếu được bảo đảm bằng các bất động sản có tổng diện tích hơn 8 ha.

Trong khi đó, Tổng Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc - CTCP (KBC) cũng dự kiến chào bán tối đa 700 tỷ đồng trái phiếu riêng lẻ kỳ hạn 3 năm. Đây là trái phiếu không chuyển đổi, không kèm chứng quyền và có tài sản bảo đảm; nguồn tiền được sử dụng để cơ cấu lại nợ.

Tuy nhiên điều đáng nói không nằm ở tổng số tiền. Điểm quan trọng hơn là số tiền này sẽ đi đâu?

Nếu đặt các thương vụ cạnh nhau, có thể thấy sự phân hóa khá rõ. Vingroup huy động vốn quốc tế với trái phiếu không chuyển đổi. CII huy động vốn dài hạn để đầu tư hạ tầng. Trong khi đó, Becamex và Kinh Bắc chủ yếu dùng nguồn vốn mới để cơ cấu các khoản nợ hiện hữu.

Sự khác biệt này cho thấy không thể đánh đồng việc doanh nghiệp phát hành trái phiếu với việc doanh nghiệp đang mở rộng đầu tư.

Với Becamex và Kinh Bắc, bản chất của dòng tiền là tái cấu trúc nghĩa vụ tài chính. Doanh nghiệp vay mới để xử lý các khoản nợ cũ hoặc thay đổi cấu trúc kỳ hạn nợ.

Cách làm này không bất thường trong quản trị tài chính. Nếu doanh nghiệp có tài sản, dự án và dòng tiền tương lai đủ lớn, việc kéo dài kỳ hạn hoặc thay đổi nguồn vốn có thể giúp giảm áp lực thanh khoản.

Tuy nhiên, chi phí vốn lại là vấn đề cần lưu ý. Với Becamex, lãi suất những kỳ đầu lên tới 11%/năm và các kỳ sau không thấp hơn 10,5%/năm. Đây là mức chi phí không thấp đối với một doanh nghiệp đang phải cơ cấu nợ.

Kinh Bắc cũng dự kiến áp dụng mức lãi suất từ các kỳ sau bằng lãi suất tham chiếu cộng biên độ 4,2%, nhưng không thấp hơn 11%/năm.

Điều đó đặt ra một câu hỏi: việc phát hành trái phiếu mới có thực sự làm giảm áp lực tài chính, hay chỉ chuyển áp lực từ khoản nợ này sang khoản nợ khác?

Câu trả lời phụ thuộc vào khả năng tạo dòng tiền từ hoạt động kinh doanh và các dự án của từng doanh nghiệp. Đây cũng là lý do các khoản phát hành mới cần được nhìn cùng với bảng cân đối kế toán, thay vì chỉ nhìn vào quy mô vốn huy động.

Với CII, câu chuyện còn phức tạp hơn. Doanh nghiệp đang đứng trước chu kỳ đầu tư hạ tầng quy mô lớn, nhưng đồng thời phải xử lý một nền tảng nợ đáng kể. Khoản trái phiếu chuyển đổi 6.720 tỷ đồng vì thế có thể trở thành nguồn lực giúp CII mở rộng tài sản và tạo dòng tiền dài hạn, nhưng cũng tạo ra rủi ro pha loãng nếu trái chủ thực hiện chuyển đổi.

Nếu toàn bộ lượng trái phiếu được chuyển đổi theo tỷ lệ dự kiến, số cổ phiếu mới tiềm năng khoảng 672 triệu đơn vị. Đây là con số đủ lớn để nhà đầu tư không thể bỏ qua khi định giá CII.

Đổi lại, lợi thế của CII nằm ở thời hạn khoản huy động lên tới 25 năm. Với doanh nghiệp hạ tầng, đây là cấu trúc vốn phù hợp hơn so với việc sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho những dự án cần nhiều năm mới thu hồi vốn.

Vấn đề cuối cùng vẫn là khả năng biến vốn huy động thành dòng tiền thực tế.

Bức tranh chung của thị trường trái phiếu cũng cho thấy áp lực này không chỉ xuất hiện ở một vài doanh nghiệp.

Theo dữ liệu được dẫn từ VIS Rating, tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong tháng 7/2026 khoảng 26.000 tỷ đồng, giảm mạnh so với tháng trước, trong khi lượng trái phiếu đáo hạn trong 12 tháng tới ở mức rất lớn. Một nguồn thống kê thị trường cho biết riêng 5 tháng cuối năm 2026 có hơn 106.000 tỷ đồng trái phiếu đến hạn, trong đó nhóm bất động sản chiếm hơn một nửa.

Điều này tạo ra một nghịch lý đáng chú ý: doanh nghiệp cần vốn mới trong khi khả năng phát hành mới của thị trường không phải lúc nào cũng tăng tương ứng.

Trong bối cảnh đó, những doanh nghiệp có tài sản bảo đảm, dự án có khả năng tạo dòng tiền và bảng cân đối đủ khỏe sẽ có lợi thế hơn trong việc tiếp cận vốn.

Ngược lại, với những doanh nghiệp phải liên tục phát hành mới để xử lý các khoản nợ đáo hạn, áp lực sẽ ngày càng chuyển sang khả năng tái cấp vốn.

Châu Anh