Kết quả kinh doanh của CTCP - Tổng công ty Nước - Môi trường Bình Dương (Biwase, mã: BWE) trong 6 tháng đầu năm 2026 nhìn qua vẫn khá tích cực. Doanh thu thuần đạt hơn 2.257 tỷ đồng, tăng nhẹ 0,4% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận trước thuế đạt 606,2 tỷ đồng, tăng 14,2%. Lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông công ty mẹ đạt khoảng 538,5 tỷ đồng, tăng gần 20%.

Lợi nhuận tăng nhưng dòng tiền chưa theo kịp

Điểm tích cực nằm ở khả năng cải thiện biên lợi nhuận. Riêng quý II, doanh thu giảm 7,8% nhưng lợi nhuận gộp lại tăng 11%, cho thấy hoạt động kinh doanh cốt lõi vẫn có khả năng tạo lợi nhuận tốt ngay cả khi tăng trưởng doanh thu chưa thực sự mạnh.

Tuy nhiên, nếu nhìn sang dòng tiền, câu chuyện trở nên thận trọng hơn. Tại ngày 30/6/2026, tiền và các khoản tương đương tiền còn khoảng 557,7 tỷ đồng, giảm 47,5% so với đầu năm. Trong khi đó, tổng dư nợ vay ngắn và dài hạn lên tới khoảng 7.187,8 tỷ đồng, tăng 1,7%. Nợ phải trả cũng tăng 2,2%, lên hơn 9.056 tỷ đồng.

Sự chênh lệch giữa lượng tiền mặt nắm giữ và quy mô nợ vay không nhất thiết đồng nghĩa “ông lớn” ngành nước gặp vấn đề thanh khoản.

Đặc thù của doanh nghiệp cấp nước là cần vốn lớn để đầu tư hệ thống hạ tầng, trong khi dòng tiền được thu hồi trong thời gian dài. Việc tỷ trọng nợ dài hạn chiếm phần lớn tổng dư nợ cũng giúp giảm áp lực đáo hạn trong ngắn hạn. Tuy nhiên đây lại là lý do dòng tiền cần được theo dõi kỹ hơn lợi nhuận kế toán.

Trong nửa đầu năm, dòng tiền thuần chuyển sang âm khoảng 505 tỷ đồng, từ mức dương gần 90 tỷ đồng cùng kỳ. Trong khi doanh nghiệp vẫn tạo ra lợi nhuận, tiền mặt lại giảm đáng kể do nhu cầu đầu tư, trả nợ và phân phối lợi nhuận.

Nói cách khác, Biwase đang tạo ra lợi nhuận, nhưng chưa phải toàn bộ lợi nhuận đó được chuyển hóa thành lượng tiền có thể tự do sử dụng để tài trợ cho chu kỳ đầu tư mới.

Áp lực này còn thể hiện qua chi phí vốn. Riêng quý II, chi phí lãi vay đạt 111,4 tỷ đồng, tăng 3,4% so với cùng kỳ. Lũy kế 6 tháng, khoản chi phí này lên tới 217,1 tỷ đồng, tăng 14,5%.

Đáng chú ý, tốc độ tăng chi phí lãi vay cao hơn nhiều so với tốc độ tăng doanh thu. Điều này có nghĩa là nếu các dự án mới chưa sớm đóng góp doanh thu và dòng tiền, phần lợi ích từ tăng trưởng hoạt động có thể bị thu hẹp bởi chi phí vốn.

“Bài toán” biến vốn vay thành dòng tiền

Ở góc độ tích cực, quy mô nợ gắn khá rõ với chiến lược mở rộng tài sản và năng lực hoạt động, thay vì đơn thuần dùng đòn bẩy để duy trì hoạt động hiện hữu.

Tại cuối tháng 6, chi phí xây dựng cơ bản dở dang của doanh nghiệp vẫn ở mức cao, với nhiều dự án trong lĩnh vực nước và môi trường đang được triển khai. Đáng chú ý có dự án nâng công suất lò đốt rác 500 tấn/ngày kết hợp phát điện 12 MWh, tuyến ống nước sạch D1200 từ Bến Lức đi Đức Hòa và các dự án mở rộng công suất cấp nước.

Đây chính là “mặt còn lại” của khoản nợ hơn 7.100 tỷ đồng: nếu các tài sản mới nhanh chóng đi vào vận hành và tạo doanh thu, đòn bẩy tài chính có thể trở thành công cụ khuếch đại tăng trưởng; nếu tiến độ kéo dài, chi phí lãi vay sẽ tiếp tục phát sinh trong khi dòng tiền từ dự án chưa xuất hiện.

Biwase dường như cũng đang chủ động xử lý bài toán này thông qua tăng vốn cổ phần. Doanh nghiệp đang triển khai chào bán hơn 31,4 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu theo tỷ lệ 7:1, giá 37.000 đồng/cp, dự kiến thu về khoảng 1.162,5 tỷ đồng. Đợt phát hành dự kiến sử dụng một phần vốn cho đầu tư, đồng thời hơn 773 tỷ đồng được phân bổ để thanh toán các khoản vay đến hạn.

Chi tiết này đặc biệt đáng chú ý khi đặt cạnh dư nợ hiện tại. Nếu phát hành thành công, Biwase sẽ có thêm nguồn vốn chủ sở hữu để giảm bớt sự phụ thuộc vào vốn vay, đồng thời có dư địa tài chính lớn hơn cho các dự án mới.

Đáng nói, chiến lược mở rộng của doanh nghiệp vẫn chưa dừng lại. Trong tháng 7, HĐQT đã thông qua việc đầu tư mua cổ phần tại CTCP Cấp thoát nước Phú Yên.

Như vậy, bài toán tài chính của Biwase trong giai đoạn tới có thể nhìn theo một vòng tuần hoàn: vốn chủ sở hữu và vốn vay → đầu tư hạ tầng → tăng công suất/sản lượng → tăng doanh thu và lợi nhuận → tạo dòng tiền → trả nợ và tiếp tục tái đầu tư.

Điểm cần chứng minh là tốc độ của vòng tuần hoàn này. Nếu dòng tiền từ hoạt động kinh doanh tăng đủ nhanh, các dự án mới bắt đầu đóng góp doanh thu và doanh nghiệp huy động thành công vốn cổ phần, áp lực đòn bẩy có thể dần được kiểm soát. Khi đó, khoản nợ hơn 7.100 tỷ đồng không nhất thiết là điểm yếu, mà có thể được nhìn như nguồn lực phục vụ quá trình mở rộng quy mô.

Ngược lại, nếu doanh thu chỉ tăng chậm trong khi chi phí lãi vay tiếp tục tăng hai chữ số, lượng tiền mặt duy trì ở mức thấp và nhu cầu đầu tư vẫn lớn, biên an toàn tài chính sẽ bị thu hẹp. Khi đó, doanh nghiệp có thể phải tiếp tục cân đối giữa ba nhu cầu: đầu tư cho tăng trưởng, trả nợ và duy trì cổ tức.

Đây cũng là điểm mà giới đầu tư cần phân biệt giữa tăng trưởng lợi nhuận và tăng trưởng chất lượng dòng tiền.

Một báo cáo lợi nhuận tích cực có thể giúp Biwase duy trì câu chuyện tăng trưởng trong ngắn hạn. Nhưng về dài hạn, khả năng tạo tiền mới là yếu tố quyết định doanh nghiệp có thể duy trì quy mô đầu tư hiện tại mà không phải gia tăng đáng kể đòn bẩy hay không.

Theo đánh giá của Vietcap, triển vọng Biwase vẫn được hỗ trợ bởi tăng trưởng sản lượng nước, sản lượng rác và các khoản đóng góp từ những tài sản mới; song dự báo lợi nhuận cũng đã tính đến tác động của chi phí khấu hao, lãi vay và nhân công cao hơn.

Vì vậy, câu chuyện của doanh nghiệp trong nửa cuối năm 2026 không đơn thuần là “nợ vay có cao hay không”, mà là “nợ vay có đang được biến thành tài sản tạo tiền với tốc độ đủ nhanh hay không”.

Nếu các dự án mới đi vào vận hành đúng tiến độ, sản lượng nước và rác tiếp tục tăng, đồng thời dòng tiền kinh doanh được cải thiện, áp lực chi phí vốn sẽ có cơ sở để hạ nhiệt tương đối so với quy mô lợi nhuận. Ngược lại, nếu dòng tiền tiếp tục yếu trong khi đầu tư và chi phí lãi vay cùng tăng, lợi nhuận tăng sẽ khó chuyển hóa tương ứng thành sức khỏe tài chính.

Với Biwase, vì thế, dòng tiền sẽ là thước đo quan trọng hơn cả tăng trưởng lợi nhuận trong việc đánh giá chất lượng chu kỳ mở rộng hiện tại.

Châu Giang