Cách đây một năm, thị trường chứng khoán (TTCK) từng chứng kiến những phiên giao dịch với thanh khoản ở mức rất cao. Giá trị khớp lệnh trên HoSE thời điểm đó thường đạt 30.000-40.000 tỷ đồng mỗi phiên, thậm chí có phiên lên tới 50.000-60.000 tỷ đồng. Tuy nhiên, trong những phiên gần đây, giá trị khớp lệnh chỉ còn hơn 10.000 tỷ đồng.

Dòng tiền không còn dễ dãi

Ông Lê Chí Phúc, Tổng Giám đốc SGI Capital cho rằng sự suy yếu của dòng tiền diễn ra trong bối cảnh chu kỳ tăng trưởng tín dụng kéo dài hơn một thập kỷ đang tiến đến giai đoạn cuối. Trong nhiều năm, tín dụng Việt Nam tăng trưởng cao hơn đáng kể so với GDP, liên tục mở rộng quy mô vốn trong nền kinh tế. Khi quy mô tín dụng đã ở mức lớn, dư địa để tiếp tục mở rộng theo cách cũ không còn nhiều như trước.

Theo CEO SGI Capital, dư địa nới lỏng tiền tệ gần như đã hết và với mục tiêu tăng trưởng cao, nền kinh tế có thể phải chấp nhận một mặt bằng lãi suất cao hơn. Những dấu hiệu thay đổi đã xuất hiện từ cùng kỳ năm trước khi lãi suất ngân hàng và lãi suất trên thị trường liên ngân hàng bắt đầu tăng. Sau khoảng một năm, tác động được thể hiện rõ hơn qua thanh khoản trên TTCK.

Trong khi đó, TTCK vừa bước qua một cột mốc quan trọng. Việt Nam chính thức được FTSE Russell nâng từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi thứ cấp từ 21/9/2026, với quá trình đưa cổ phiếu Việt Nam vào các bộ chỉ số được thực hiện theo nhiều giai đoạn đến tháng 9/2027. HSBC ước tính thị trường Việt Nam có thể nhận tới khoảng 1,2 tỷ USD dòng vốn thụ động liên quan đến quá trình này, đồng thời việc nâng hạng giúp mở rộng khả năng tham gia của các nhà đầu tư tổ chức quốc tế. Tuy nhiên, nâng hạng không đồng nghĩa toàn bộ dòng vốn sẽ lập tức chảy vào thị trường.

Giới chuyên môn đánh giá sự kiện nâng hạng tự thân chưa đủ để tạo ra một làn sóng vốn ngoại quy mô lớn, bởi điều kiện kinh tế và tài chính toàn cầu vẫn là yếu tố quan trọng đối với quyết định phân bổ vốn của các quỹ quốc tế.

Đây chính là điểm khiến câu chuyện chứng khoán cuối năm trở nên đáng chú ý. Thị trường có thêm một động lực dài hạn từ nâng hạng, nhưng dòng tiền nội địa lại đang nhạy cảm hơn với lãi suất.

Theo đó, khi mặt bằng lãi suất thay đổi, dòng tiền trên thị trường tài sản cũng thay đổi theo. Nhà đầu tư không chỉ so sánh khả năng sinh lời giữa các cổ phiếu, mà còn cân nhắc tương quan với tiền gửi, trái phiếu và các tài sản khác. Vì vậy, khi chi phí vốn tăng, khả năng mở rộng thanh khoản trên thị trường chứng khoán có thể trở nên khó khăn hơn.

Điều này cũng khiến sự phân hóa giữa các doanh nghiệp có thể rõ hơn. Những doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào vốn vay sẽ nhạy cảm hơn với chi phí tài chính, trong khi doanh nghiệp có dòng tiền ổn định, bảng cân đối lành mạnh và ít sử dụng đòn bẩy có mức độ phụ thuộc thấp hơn vào diễn biến lãi suất.

Mức độ tác động lãi suất phụ thuộc nhiều yếu tố

Nếu áp lực từ chu kỳ tín dụng trong nước đã đủ tạo ra sự thận trọng, môi trường quốc tế lại xuất hiện thêm một biến số mới.

Theo ông Lê Chí Phúc, lãi suất toàn cầu tăng trở lại đang tạo thêm sức ép lên mặt bằng lãi suất trong nước. Đây là “làn gió ngược” đáng chú ý trong những tháng cuối năm.

Lạm phát và giá dầu được CEO SGI Capital xác định là hai yếu tố cần theo dõi sát bởi chúng có thể tác động tới đường đi của chính sách tiền tệ tại các nền kinh tế lớn. Nếu áp lực lạm phát kéo dài, kỳ vọng về một môi trường tiền tệ thuận lợi hơn cho các tài sản rủi ro có thể bị trì hoãn.

Tuy nhiên, các chuyên gia không hoàn toàn nhìn nhận tác động của việc lãi suất toàn cầu tăng theo cùng một chiều.

Ông Trương Quang Bình, Giám đốc nghiên cứu và phân tích Khối Khách hàng cá nhân của Chứng khoán Yuanta Việt Nam, cho rằng quyết định tăng lãi suất gần đây của Fed không tạo ra bất ngờ lớn bởi thị trường đã chuẩn bị tâm lý từ trước. Theo ông, diễn biến của chứng khoán Việt Nam trong 20-60 phiên sau đó sẽ phụ thuộc nhiều hơn vào lộ trình lãi suất trong nước và tỷ giá, thay vì chỉ riêng quyết định của Fed.

Cùng quan điểm, ông Tyler Nguyễn Mạnh Dũng, Giám đốc cấp cao nghiên cứu chiến lược thị trường tại Chứng khoán HSC, cho rằng thị trường Việt Nam có xu hướng phản ứng nhiều hơn với lộ trình chính sách trong tương lai thay vì một quyết định lãi suất đơn lẻ. Điều này cho thấy tác động của “gió ngược” quốc tế cần được đánh giá thông qua quá trình truyền dẫn vào tỷ giá, thanh khoản và lãi suất trong nước.

Nhóm phân tích của Chứng khoán ACB (ACBS) cũng cho rằng việc Fed tăng lãi suất chưa làm thay đổi động lực tăng trưởng cơ bản của kinh tế Việt Nam, vốn được hỗ trợ bởi sản xuất, FDI và đầu tư công. Theo ACBS, mức độ nhạy cảm của từng doanh nghiệp sẽ khác nhau tùy tỷ lệ đòn bẩy, nhu cầu tái cấp vốn, nguồn thu ngoại tệ và khả năng tạo dòng tiền.

Như vậy, nếu lãi suất là biến số lớn của thị trường cuối năm, tác động sẽ không diễn ra đồng đều trên toàn bộ mặt bằng cổ phiếu. Một mặt bằng lãi suất cao hơn có thể làm gia tăng chi phí vốn, nhưng mức độ ảnh hưởng tới từng doanh nghiệp còn phụ thuộc vào cấu trúc tài chính và khả năng tạo lợi nhuận.

Ở góc nhìn vĩ mô, ông Ngô Đăng Khoa, Giám đốc toàn quốc Khối Kinh doanh vốn, tiền tệ và TTCK của HSBC Việt Nam, cho rằng bài toán điều hành trong nửa cuối năm nằm ở việc duy trì “điểm cân bằng” giữa tăng trưởng, lạm phát, tỷ giá, thanh khoản và an toàn hệ thống. Tăng trưởng kinh tế nhanh kéo theo nhu cầu vốn, nhập khẩu và ngoại tệ lớn hơn, qua đó tạo thêm áp lực lên tỷ giá và lãi suất.

Theo ông Khoa, phản ứng chính sách không nhất thiết phải đến từ việc thay đổi lãi suất điều hành. Các công cụ như thanh khoản hệ thống, hoạt động thị trường mở, định hướng tín dụng và điều hành tỷ giá cũng có thể được sử dụng để duy trì sự cân bằng. Vì vậy, diễn biến lãi suất cuối năm cần được nhìn cùng với các chỉ báo về tỷ giá, thanh khoản ngân hàng và cung - cầu vốn.

Fed tăng lãi suất, thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam tăng thêm áp lực

Điểm đáng chú ý là thị trường hiện cùng lúc đứng trước hai câu chuyện lớn. Một bên là nâng hạng, mở rộng khả năng tiếp cận của nhà đầu tư quốc tế và tạo điều kiện để thị trường Việt Nam từng bước hội nhập sâu hơn vào hệ thống tài chính toàn cầu. HSBC đánh giá quá trình này có thể thúc đẩy sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức quốc tế, đồng thời Việt Nam còn tiếp tục triển khai nhiều cải cách về hạ tầng và cơ chế giao dịch trong thời gian tới.

Bên còn lại là điều kiện tiền tệ, với áp lực từ lãi suất toàn cầu, tỷ giá và nhu cầu vốn trong nước. Nếu môi trường lãi suất không thuận lợi, tác động tích cực từ dòng vốn mới có thể cần thời gian để thể hiện đầy đủ.

Do đó, những tháng cuối năm có thể là giai đoạn thị trường phải liên tục cân bằng giữa kỳ vọng và dòng tiền thực tế. Nâng hạng tạo ra một động lực mang tính dài hạn, nhưng diễn biến ngắn hạn vẫn chịu ảnh hưởng đáng kể từ lãi suất, tỷ giá, thanh khoản và triển vọng lợi nhuận doanh nghiệp.

Với nhà đầu tư, các biến số cần theo dõi vì thế không chỉ nằm ở dòng vốn ngoại sau nâng hạng, mà còn ở mặt bằng lãi suất huy động, lãi suất liên ngân hàng, tỷ giá, tốc độ tăng trưởng tín dụng và chất lượng lợi nhuận của doanh nghiệp.

Hải Giang