Thống kê gần nhất, đến cuối tháng 9/2026, tổng vốn chủ sở hữu của các CTCK đạt khoảng 423.000 tỷ đồng, tăng 13% so với đầu năm. Đáng chú ý, toàn ngành đã có 5 doanh nghiệp sở hữu vốn chủ sở hữu trên 30.000 tỷ đồng, gồm TCBS, SSI, VPBankS, VIX và VPS. Trong đó, TCBS dẫn đầu với khoảng 47.000 tỷ đồng.

Vốn lớn, margin lập đỉnh nhưng lợi nhuận suy giảm

Quy mô vốn ngày càng lớn giúp các CTCK có thêm dư địa mở rộng cho vay ký quỹ (margin), đầu tư kinh doanh nguồn vốn, tham gia bảo lãnh phát hành và phát triển sản phẩm tài chính mới. Đây cũng là nền tảng quan trọng để doanh nghiệp chuẩn bị cho giai đoạn thị trường vốn phát triển với yêu cầu cao hơn về năng lực cung ứng dịch vụ.

Cuộc đua tăng vốn thể hiện rõ nhất ở hoạt động cho vay. Đến cuối quý III/2026, dư nợ cho vay toàn thị trường đạt khoảng 455.000 tỷ đồng, mức cao nhất từ trước đến nay, vượt xa con số khoảng 406.000 tỷ đồng cuối năm 2025.

Có 18 CTCK ghi nhận dư nợ cho vay trên 10.000 tỷ đồng. Trong đó, TCBS, SSI, VPBankS, VPS và HSC đều có dư nợ vượt 1 tỷ USD. Đáng chú ý, khoảng 2/3 số CTCK có dư nợ trên 10.000 tỷ đồng là những doanh nghiệp có ngân hàng hậu thuẫn, với tổng dư nợ khoảng 240.000 tỷ đồng, chiếm hơn một nửa toàn thị trường.

Tuy nhiên, quy mô vốn và dư nợ tăng mạnh chưa đồng nghĩa với hiệu quả kinh doanh được cải thiện tương ứng.

Theo báo cáo của Chứng khoán Sài Gòn - Hà Nội (SHS), tổng hợp từ 78/80 CTCK niêm yết, doanh thu hoạt động quý III/2026 đạt khoảng 35.100 tỷ đồng, giảm 5,3% so với cùng kỳ. Lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ chỉ đạt khoảng 8.600 tỷ đồng, giảm 42,9% so với cùng kỳ và giảm 30,4% so với quý II. Biên lợi nhuận sau thuế xuống 24%, thấp nhất trong 7 quý.

Nguyên nhân chủ yếu đến từ sự suy yếu của hai mảng kinh doanh truyền thống là môi giới và tự doanh. Trong quý III, doanh thu môi giới chỉ đạt hơn 3.200 tỷ đồng, giảm 56% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận gộp tự doanh giảm hơn 49%.

Lũy kế 9 tháng đầu năm, doanh thu toàn ngành vẫn tăng 22,9%, lên 101.665 tỷ đồng, nhưng lợi nhuận sau thuế đạt 28.638 tỷ đồng, giảm 3%. Biên lợi nhuận thu hẹp từ 35,7% xuống 28,2%.

SHS cho rằng cạnh tranh thị phần và phí môi giới gia tăng trong bối cảnh thanh khoản thị trường hạ nhiệt là nguyên nhân chính khiến hiệu quả mảng môi giới suy giảm. Trong khi đó, hoạt động tự doanh chịu áp lực từ biến động thị trường và hiệu quả khai thác danh mục đầu tư.

Ngược lại, cho vay margin đang trở thành trụ cột lợi nhuận của ngành. Trong 9 tháng, doanh thu từ hoạt động cho vay đạt 36.200 tỷ đồng, tăng 54,1%; lợi nhuận gộp đạt 23.400 tỷ đồng, tăng 45%, chiếm khoảng 45% tổng lợi nhuận gộp toàn ngành.

Dù vậy, đà tăng của mảng này đã có dấu hiệu chậm lại. Theo SHS, dư nợ margin cuối tháng 9 đạt khoảng 448.000 tỷ đồng, tăng 21,9% so với cùng kỳ và 12,2% so với đầu năm, nhưng riêng quý III chỉ tăng 1,2% so với quý trước.

Đáng chú ý, chênh lệch giữa lãi suất cho vay bình quân 11,3% và chi phí vốn bình quân 7,2% chỉ còn 4,1%. Điều này cho thấy các CTCK không chỉ phải cạnh tranh về quy mô cho vay mà còn phải tính toán hiệu quả sử dụng vốn, nhất là khi chi phí huy động ngày càng tạo sức ép.

Sự cạnh tranh khốc liệt và phép thử với cổ phiếu 

Theo ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Khối Ngân hàng Đầu tư, Chứng khoán An Bình (ABS), dư nợ margin tăng mạnh một phần do các CTCK đẩy mạnh tăng vốn điều lệ trong 1-2 năm gần đây. Quy mô vốn lớn hơn giúp các công ty nâng hạn mức cho vay đối với từng khách hàng và từng cổ phiếu.

Bên cạnh đó, nhu cầu sử dụng đòn bẩy của nhà đầu tư cũng góp phần đẩy dư nợ lên cao. Một bộ phận nhà đầu tư có xu hướng mua thêm cổ phiếu để bình quân giá khi thị trường đi xuống, trong khi nhà đầu tư tổ chức trong nước gia tăng sử dụng vốn vay để hấp thụ lượng cổ phiếu do khối ngoại bán ròng.

Ông Minh cũng lưu ý không loại trừ khả năng một phần vốn vay ký quỹ được sử dụng cho những mục đích khác ngoài đầu tư chứng khoán, chẳng hạn sử dụng cổ phiếu làm tài sản bảo đảm để tiếp cận nguồn vốn trong bối cảnh doanh nghiệp gặp khó khăn hơn khi vay ngân hàng. Tuy nhiên, hiện chưa thể xác định chính xác quy mô của hoạt động này.

Về nguy cơ call margin, chuyên gia ABS cho rằng rủi ro vẫn cần được lưu ý nhưng chưa đến mức báo động. Các CTCK hiện có xu hướng thận trọng hơn trong lựa chọn cổ phiếu làm tài sản bảo đảm, tập trung vào những mã có vốn hóa lớn, đồng thời kiểm soát tỷ lệ cho vay và giá trị cấp vốn. Sau giai đoạn biến động mạnh của thị trường năm 2021-2022, khẩu vị rủi ro của các công ty cũng đã thay đổi theo hướng thận trọng hơn.

Dù vậy, bức tranh thanh khoản đang cho thấy những dấu hiệu cần quan tâm. Theo dữ liệu FiinTrade, dư nợ margin tại 78 CTCK cuối tháng 9/2026 đạt hơn 457.500 tỷ đồng, trong khi giá trị giao dịch bình quân trên HoSE và HNX trong quý III chỉ còn gần 18.100 tỷ đồng/phiên, giảm mạnh so với hơn 23.300 tỷ đồng/phiên trong quý II và gần 33.600 tỷ đồng/phiên trong quý I.

Ở chiều ngược lại, tiền gửi của nhà đầu tư tại các CTCK cuối quý III còn khoảng 71.500 tỷ đồng, giảm 17,5% so với quý trước và xuống mức thấp nhất kể từ quý IV/2023. So với mức đỉnh 139.000 tỷ đồng trong quý III/2025, lượng tiền gửi đã giảm gần một nửa.

Nguy cơ vòng xoáy ‘call margin’ trên thị trường chứng khoán

Diễn biến này cho thấy quy mô đòn bẩy vẫn duy trì ở mức cao trong khi dòng tiền sẵn có tại các CTCK và thanh khoản thị trường suy yếu. Nếu thị trường tiếp tục điều chỉnh, áp lực bổ sung tài sản bảo đảm hoặc bán giải chấp có thể gia tăng.

SHS cũng lưu ý dư nợ margin hiện tương đương khoảng 30 phiên giao dịch, tính theo giá trị khớp lệnh trên ba sàn, cao gấp hơn ba lần mức 9 phiên của quý III/2025. Sự mất cân đối giữa quy mô đòn bẩy và khả năng hấp thụ của thị trường có thể khuếch đại biến động giá khi xuất hiện các nhịp giảm sâu.

Không chỉ rủi ro margin, triển vọng lợi nhuận của nhóm CTCK còn chịu tác động từ môi trường lãi suất. SGI Capital cho rằng các nhóm cổ phiếu nhạy cảm với lãi suất như bất động sản, chứng khoán và ngân hàng đã đi qua giai đoạn tăng trưởng mạnh nhất. Đơn vị này cảnh báo những nhóm cổ phiếu có tính chu kỳ cao, hệ số beta lớn có thể đối mặt với rủi ro giảm giá khi triển vọng lợi nhuận xấu đi trong chu kỳ lãi suất tăng.

Theo SGI Capital, những cổ phiếu có mức P/E quá khứ thấp tại thời điểm lợi nhuận đạt đỉnh vẫn có thể tiềm ẩn rủi ro, bởi nhà đầu tư cần đánh giá triển vọng lợi nhuận trong tương lai thay vì chỉ nhìn vào mức định giá hiện tại.

Hải Giang